年线之下或为较好投资时机 

　　文  |  郑罡 

　　自2019年上证指数自2440点上穿年线之后，每逢大盘调整至年线下方，均与宏观经济增速放缓情况有关。2020年上半年，受疫情影响，国内经济发展短期停滞，上证指数一度快速击穿年线；之后受益稳增长宏观刺激政策利多效应，上证指数迅速在短期内收复年线。2022年，房地产市场步入下行周期，宏观经济增速放缓，上证指数步入熊市调整阶段，再度跌穿年线；在采取了多项经济维稳措施之后，上证指数再现回升态势，收复年线关口，而这次年线下方停留的周期要长于2020年。 

　　今年上半年，上证指数出现先扬后抑走势，半年K线出现长上影线，大盘上行持续动力稍显不足；6月下旬，上证指数则再度跌破年线。此次大盘走弱是否与宏观经济放缓的情况有关？沪指在年线下方的周期又会有多长？ 

　　从国家统计局公布的数据来看，国内宏观经济仍处于复苏阶段，只是经济增长的内生动力稍显不足，表现为投资拉动作用有限，消费增长持续力有待观察，外贸出口压力渐显。但国内宏观经济复苏回暖趋势仍未改变，提升内生增长动力的政策措施也将陆续出台，因此，上证指数下探年线或为短期现象，年内战略投资机会再现。 

　　央行降息扩内需 

　　6月13日，央行下调逆回购中标利率10个基点至1.9%；同日，央行下调隔夜、7天和1个月常备借贷利率（SLF）10个基点，分别至2.75%、2.9%和3.25%；6月15日，央行调降1年期中期借贷便利（MLF）的中标利率10个基点至2.65%；6月20日，央行下调一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）各10个基点，分别调至3.55%和4.2%。央行此举在于下调各期限贷款利率，刺激融资需求恢复，有利于降低消费贷款和房地产按揭还款利息。 

　　在央行降息之前，各大商业银行调低存款利率以保证必要利差，同时倒逼存款资金回流金融市场压低市场利率。6月13日，10年期国债到期收益率下探至2.63%，甚至低于去年10月30日10年期国债到期收益率2.64%的低位。在低利率阶段，A股估值存在回升动力，持续低迷概率偏低。因此，央行降息之后A股一度出现的短期快速调整走势多为市场悲观情绪宣泄，大盘持续走低动力不足。此外，央行降息属于重要货币政策工具，反映宏观经济政策作用方向，预计一系列利多经济发展措施也会陆续出台，进一步利多A股市场企稳回暖。 

　　促消费、增投资，助力稳经济 

　　尽管五一、端午长假期间国内各地均出现接触型消费大幅增长，然而多表现为恢复性增长，其进一步增长动力有待观察。在消费市场中，耐用消费品增长对经济拉动明显，其中又以汽车消费为主。而目前国内新能源车产能过剩现象逐步显现，各新能源车厂调低售价行为并未带来新能源车销售总量的快速增长，30%以上新能源车渗透率提升动力稍显不足。因此，需要在促进消费增长和化解产能过剩两个目标上进行政策发力。 

　　近期，财政部对新能源车购置税政策延长4年，亦即对购置日期在2024年1月1日至2025年12月31日享受免征车辆购置税的新能源车，设定3万元的减免税限额；对购置日期在2026年1月1日至2027年12月31日享受减半征收车辆购置税的新能源车，设定1.5万元的减免税限额。预计此项减税额高达5200亿元，有望继续刺激新能源车销售增长。 

　　影响新能源车销售增长的重要因素为相关基础设施建设相对落后，新能源车补能困境有待解决。国务院办公厅日前发布的《关于进一步构建高质量充电基础设施体系的指导意见》明确提出，到2030年，基本建成覆盖广泛、规模适度、结构合理、功能完善的高质量充电基础设施体系，有力支撑新能源汽车产业发展，有效满足人民群众出行充电需求。完善新能源乘用车补能体系，需要大量的新建及更新投资，相关规划需要适度超前安排，形成的增量投资对宏观经济稳增长有助力作用。 

　　除了新能源行业投资发力之外，房地产行业投资也迎来利好消息。A股四家房企——沪市上市房企保利发展、大名城，以及深市上市房企福星股份、中交地产再融资申请均获注册批文，标志着救助楼市的“第三支箭”——“支持企业股权融资”在实操层面正式落地。若相关项目发行成功，既有助于改善房企资金链状况，也反映投资者对房企发展的信心逐步恢复，有助于改善楼市整体发展预期。若后续仍有持续利好出台，进一步改善房企资金供应，或将带动房地产行业开发投资增速全面恢复，进而有利宏观投资增速趋稳向好。 

　　促消费和投资的政策陆续出台，国内经济恢复增长动力逐步增强，有利于A股投资者预期改善，上证指数年线之下的稳定力量会越来越强。 

　　人民币汇率反弹概率犹存 

　　5月以来，A股调整的主要负面因素之一是人民币兑美元汇率的下行压力，而其主要原因为国内外利差的扩大。从中美10年期国债收益率比较来看，6月27日的10年期国债收益率为2.6733%，而同日10年期美债收益率为3.77%，利差为-1.1%。中美国债利差自4月底以来持续攀升，但是距离2022年11月7日-1.52%的最高位仍有一定差距。今年的前5个月，国内对美出口金额增长为-15.1%，人民币贬值有助于改善出口压力；然而国内经济仍以内需增长为主要动力，人民币贬值给A股大市值板块带来负面影响。不过，需要注意的是，中美利差最高点出现在2022年11月初，人民币兑美元离岸汇率行情也是在这个时点附近出现拐点，并形成之后近三个月的升值走势，而近期不排除人民币兑美元离岸汇率后期再现拐点升值趋势。此外，美国通胀压力趋弱，美联储利率政策见顶概率增加，中美国债利差大幅扩大的空间或有限。其实，人民币兑美元汇率是否走强主要取决于国内宏观经济的恢复增长预期。2022年11月国内疫情防控措施优化，经济复苏预期乐观，因此，人民币汇率出现升值。目前，国内经济内生增长的刺激措施陆续出台，经济增长预期有望改善，人民币兑美元汇率也有望由贬转升。若人民币汇率转强，则有助于改善A股行情趋势，外资或再现年初净流入状况。 

　　大型IPO融资压力有望缓解 

　　近期影响市场的另一个负面因素是大型IPO发行预期或带来较大融资压力。由于年内A股震荡反复，其中高估值板块持续调整，创业板指数一度创年内新低，盘中存量资金投资大盘股热情有限，权益类公募基金发行十分困难，A股融资规模较去年同期显著回落。截至6月28日，A股融资规模为6552.80亿元，仅为2022年全年融资规模的38.82%，其中IPO规模为2025.62亿元，为去年IPO融资规模的34.51%。可见，市场行情影响融资功能发挥。然而，在行情低迷阶段，市场传出大型IPO发行信息，融资规模或至A股历史前四，投资者不得不担心大规模融资带来的资金稀释效应。其实，在海外成熟市场，注册制下大型IPO项目较少在市场低迷阶段发行，因为机构投资者会把发行价压得比较低，融资者发行同样股份，获得的融资金额就少了，对融资者并不利。而A股实施全面注册制时日尚短，新股定价机制还未经历完整牛熊周期的磨合，投资者对IPO定价权掌控尚不充分，不排除有高定价的情况，因此，需要相关管理者在改革初期考虑这类大型IPO融资是否在市场可承受范围之内。目前来看，此大型IPO项目拟上市板块已由较高估值的科创板转向较低估值的主板，发行定价或相应调低。我们认为低估值大型IPO对市场负面影响要小于高估值大型IPO，且前者上市后估值修复还可汇集市场做多力量，利好A股后期的稳中向好行情。 

　　（作者供职于英大证券管理有限公司，执业证书编号S0990511010001）